Crise des subprimes - Partie 1

 

Crise des subprimes

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La crise des sub-primes, ou crise du sub-prime, (en anglais subprime mortgage meltdown) est une crise financière et boursière mondiale, déclenchée en 2006 par un krach des prêts hypothécaires à risque aux États-Unis (les « subprimes »), révélée au monde en février 2007, puis transformée en crise financière mondiale à partir de l'été 2007.

Les subprimes sont des crédits à risque comprenant les prêts hypothécaires, les cartes de crédit, les locations de voitures, accordés aux États-Unis à une clientèle peu solvable, sur la base d'une majoration du taux d'intérêt (« prime » appliquée à un emprunteur dont la solvabilité est « en dessous » d'un certain seuil) censée compenser les risques pris par le prêteur. Les remboursements d'emprunt immobiliers étaient limités au paiement des intérêts (déductibles aux États-Unis)[1], celui du capital étant souvent différé pour s'imputer sur le prix de revente du logement deux ou trois ans après, avec une plus-value tant que les prix de l'immobilier montaient, ce qui était le cas avant 2006. Ces prêts étaient majoritairement accordés à des conditions de taux d'intérêt variables. Le double mouvement de baisse des prix de l'immobilier aux États-Unis (dégonflement de la bulle immobilière) à partir de 2006 et de remontée des taux d'intérêt a conduit au défaut de paiement de nombreux emprunteurs, et donc à la mise en situation de faillite, ou de quasi-faillite, des établissements spécialisés aux États-Unis. D'autant que les prix des habitations sont tombés sous la valeur de garantie.

La crise des crédits subprimes américains a conduit à une défiance au niveau mondial envers les créances titrisées (ABS, RMBS, CMBS, CDO) qui comprennent une part plus ou moins grande de crédits subprime, puis envers les fonds d'investissement, les OPCVM (dont les SICAV monétaires) et le système bancaire susceptibles de détenir ces dérivés de crédit. Soit un mouvement de réévaluation du risque et d'aversion au risque.

De façon plus indirecte, la crise a provoqué à partir du 18 juillet 2007 une crise de confiance générale dans le système financier, une chute des marchés financiers et une crise de liquidité bancaire. De crainte que la crise ne touche la sphère de l'économie réelle, les Banques centrales ont été amenées à injecter des liquidités dans le marché interbancaire et à assouplir leur politique monétaire (la Fed en septembre 2007).

Les conséquences de la crise, qui n'est pas achevée, restent encore difficiles à évaluer en ce début d'année 2008. Cependant, le 21 janvier 2008, la Bourse de Paris a chuté de 6,83%, du jamais vu depuis les attentats du 11 septembre 2001.

Sommaire

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La crise des subprimes aux États-Unis [modifier]

La croissance du marché des subprimes [modifier]

Icône de détail Article détaillé : subprime.

Le marché des « subprimes » est constitué de prêts hypothécaires (immobiliers), cartes de crédit, location de voitures et autres prêts à risques accordés à une clientèle peu solvable ou à l’historique de crédit difficile. Ce marché s’est largement développé aux États-Unis à partir de 2001, passant d'un montant de 200 milliards USD pour les prêts hypothécaires en 2002 à 640 milliards USD en 2006. Ce montant représentait 23 % du total des prêts immobiliers souscrits[2].

Les emprunteurs à risque peuvent contracter un emprunt immobilier sur ce marché, moyennant un taux d'intérêt révisable (indexé sur la base du taux directeur de la Fed), majoré d'une « prime de risque » (subprime) pouvant être très élevée. Les premières années du prêt (1, 3 ou 5 en général) sont couvertes par un taux d'intérêt fixe promotionnel qui devient ensuite variable. Les emprunteurs hypothécaires américains ont la possibilité d'emprunter jusqu'à 110 % de la valeur de l'immeuble objet du prêt, d'avoir la possibilité de ne rembourser que la partie intérêt de leur mensualité, un intérêt d'ailleurs entièrement déductible d'impôts.

La croissance de ce marché a tout d'abord été encouragée par des taux historiquement bas qui ont incité les institutions de crédit à accroitre la part du subprime dans leur portefeuille et à profiter des importantes marges de risque imposées à ces crédits. Elles étaient encouragés en cela par une législation de 1977 (Community Reinvestment Act), qui oblige les établissements de crédit à prêter à des personnes à revenus modestes auxquelles de tels prêts ne seraient sans cela pas accordés [3]. Par ailleurs, ce mouvement a été accéléré par l'utilisation de la titrisation comme outil d'évacuation du risque de crédit, utilisation encouragée par la demande croissante de produits rentables par des investisseurs et par l'afflux de liquidités disponibles à la recherche d'investissements attractifs. Certains établissements financiers avaient fait du subprime leur spécialité en se spécialisant dans l'octroi de crédits subprime aussitôt revendu dans le marché de la titrisation.

Ces prêts à des personnes à la cote de crédit insuffisante ont participé à la création d'une bulle immobilière qui elle-même nourrissait la bulle de crédits: tant que l'immobilier augmente, la maison acquise et mise en hypothèque assure que l'opération ne peut que bien se terminer, puisqu'en cas de défaillance, on pourra rembourser le crédit en vendant la maison.

Le déclenchement de la crise du subprime [modifier]

Le système dépend de deux conditions pour sa pérennité : d'une part, des taux d'intérêt relativement stables, et d'autre part d'une appréciation régulière de l'immobilier.

Or,

  • les prix de l'immobilier ont commencé à chuter dans plusieurs régions des États-Unis à partir de 2006. Le marché immobilier américain a perdu aux alentours de 20 % les 18 derniers mois précédant la crise. Ces fluctuations immobilières sont toutefois très différentes selon les États, villes et quartiers.

Par conséquent, les emprunteurs se retrouvèrent confrontés à une hausse de leurs mensualités alors que la valeur de leur bien diminuait, et les plus fragiles furent alors incapables de faire face à leurs remboursements. Le défaut de paiement, lorsqu'il est limité à des cas isolés, est couvert par les créanciers : grâce à une politique de gestion du risque, les organismes sont censés pouvoir supporter le délai nécessaire au recouvrement de créances des débiteurs. Mais, dans le cas d'un phénomène de défaut de paiement en masse, l'organisme créancier peut se retrouver en situation très difficile. Or, en 2007, le taux de non-remboursement sur ces crédits s'est élevé aux alentours de 15 % [réf. nécessaire].

Avec la baisse du marché immobilier américain, la valeur des habitations est devenue inférieure à la valeur du crédit qu'elles étaient censées garantir. Ainsi, les établissements de crédit, censés pouvoir récupérer leurs mises en vendant les habitations hypothéquées, se retrouvèrent sans moyen rapide de redresser leur bilan, puisque vendre ces biens ne suffisait plus à couvrir leurs pertes. L'afflux de biens saisis mis en vente sur le marché a même aggravé le déséquilibre du marché immobilier où les prix se sont effondrés.

Le 24 août 2007, un site spécialisé faisait état de 1 268 525 défauts de paiement constatés[5], mais chaque constat de défaillance ne mène pas à la faillite de l’emprunteur. Les banques essayant généralement de trouver des solutions de rééchelonnement de prêts lorsqu’elles pensent que le débiteur ne traverse qu’une difficulté passagère.

Le président de la Commission bancaire du Sénat des États-Unis, Christopher Dodd, estime qu'entre un à trois millions d'américains pourraient perdre leur logement suite à cette crise[6].

L'effet de contagion sur le système bancaire américain [modifier]

L'insolvabilité des débiteurs et la chute des prix de l'immobilier ont provoqué la chute ou la faillite de plusieurs entreprises de prêts hypothécaires à risque ((en) subprime mortgage lenders), tels que la New Century Financial Corporation, dont le titre en bourse a chuté de 90 %, conduisant à l'effondrement du prix des actions de l'industrie du crédit (date ??) [réf. nécessaire].

Les grandes banques, qui financent ces établissements financiers spécialisés, pâtissent également de ces faillites et leur demandent des remboursements anticipés auxquels ils ne peuvent faire face, accélérant les faillites. D'autres grandes banques sont actionnaires de ces sociétés de crédit spécialisées.

Le mardi 21 août 2007, les sociétés financières américaines auraient annoncé près de 21 000 suppressions d'emplois depuis le début du mois, dont 11 040 depuis vendredi 17 août, selon le cabinet Challenger, Gray and Christmas [réf. nécessaire].

Selon la Fed, les pertes pour les banques pourraient s'élever à hauteur de 100 à 150 milliards USD pour un marché de 8 400 milliards d'encours de crédit (date ?) [réf. nécessaire].

Selon le Fonds Monétaire International (Rapport du 09 avril 2008), "le montant des pertes pourrait atteindre quelque 945 milliards de dollars".

La réaction du gouvernement américain [modifier]

Le vendredi 31 août 2007, le président américain George W. Bush a annoncé une série de mesures destinées à empêcher que les ménages qui font face à des taux d'intérêt particulièrement élevés ne se retrouvent en situation de défaut de paiement et ne soient contraints de vendre leur maison. Il a notamment proposé que la Federal Housing Administration modifie ses règles de manière à assouplir les conditions de refinancement exigées des emprunteurs, ainsi que de modifier le régime fiscal pour faire en sorte que des sommes radiées de la valeur d'une maison par des institutions financières ne soient taxées par le gouvernement fédéral. Il estime tout de même que le rôle du gouvernement américain dans ce dossier est limité, et qu'il n'est pas de son ressort de se porter à la rescousse de spéculateurs ou d'investisseurs ayant pris de mauvaises décisions.

Par ailleurs, les agences de notation (Standard & Poor's, Moody's, Fitch) sont accusées d'avoir mal évalué le risque de ces produits et, partant, la notation associée à ces produits. En outre, avec la baisse importante des émissions de produits structurés qui représentaient la moitié de leurs revenus, ces agences ont dû lancer des plans de licenciement : Standard & Poor's a annoncé le 8 décembre un plan pour réduire ses effectifs de 3 %[7].

Les représentants du G7 ont appelé à plus de transparence dans le travail des agences de notation[8]. La ministre française de l'économie Christine Lagarde a développé cette position en indiquant préférer à de nouvelles lois[9] une régulation du système bancaire par lui-même .

Une crise financière généralisée [modifier]

Au delà de la chaîne des effets directs (insolvabilité des emprunteurs subprime, faillite des sociétés de crédit spécialisées, pertes de la part des grandes banques qui les détenaient ou travaillaient avec elles), l'essentiel des effets de la crise du subprime est indirect.

La transmission de la crise par la titrisation [modifier]

Icône de détail Article détaillé : Titrisation.

La première courroie de la crise réside dans le phénomène de la titrisation de créances. La titrisation est l'opération financière, méconnue de l'emprunteur, par laquelle une banque revend ses créances sur des marchés spécialisés. Ce qui lui permet à la fois de se refinancer et de réduire son risque (qui est reporté sur les investisseurs qui achètent ses créances). La titrisation est devenue un phénomène courant depuis le début des années 2000. Les crédits titrisés sont rachetés par des investisseurs (fonds d'investissements classiques, fonds plus spéculatifs, etc.).

Le marché du subprime a été massivement financé par la titrisation, les créances étant regroupées dans des véhicules de financement ad hoc[10] et transformées en titres négociables souscrits par des investisseurs.

Cependant, à partir du début 2007, la crise des crédits subprimes a jeté le doute sur l'ensemble des véhicules de titrisation de créances, en premier lieu les créances hypothécaires portant spécifiquement sur l'immobilier d'habitation américain ((en) residential mortgage backed security, ou RMBS), mais aussi les paquets de créances diversifiées appelés CDO ((en) collateralized debt obligations). Ce sont en fait toutes les formes de véhicules de titrisation de crédit (ABS, RMBS, CDO et leurs variantes) qui sont devenus suspectes, aux yeux des investisseurs, au début et surtout durant l'été 2007, de peur qu'ils ne portent des créances à risque en général et subprimes en particulier[11].

La transmission par les fonds d'investissement [modifier]

La deuxième courroie de transmission de la crise est constituée des fonds d'investissement qui ont eux-mêmes acheté les créances titrisées.

Les crédits subprime, offrant des rendements élevés ((en) high yield) dus au paiement par l'emprunteur d'un taux d'intérêt plus élevé que pour le marché prime, les investisseurs ont exercé une forte demande de ce type de produits afin de doper les performances de leurs fonds d'investissement ou OPCVM.

Ces fonds se sont trouvés en difficulté du fait de la chute de la valeur de leurs actifs. L'effondrement de la valeur de deux fonds d'investissement de la banque américaine Bear Stearns, révélé le 17 juillet 2007, a donné le signal de la crise de défiance. L'annonce, intervenue le soir même d'une séance record à la New York Stock Exchange (14 000 points atteints en séance), va donner le signal de la baisse[12]. Ce sont désormais tous les fonds d'investissement qui vont à leur tour devenir suspects.

Certains fonds avaient cependant, dès 2006, envisagé qu'une crise immobilière se préparait et avaient pris des position inverses à tout le monde en spéculant sur l'effondrement des produits financiers adossés aux crédits immobiliers à risque [13]

Les engagements indirects des banques [modifier]

En troisième lieu, ces fonds d'investissement appartiennent ou sont financés par les banques (les hedge funds se financent par effet de levier, c'est-à-dire avec peu de capitaux et beaucoup d'emprunts). Les banques reprennent donc par ce biais les risques qu'elles avaient dans un premier temps confié aux marchés[14]. La communauté financière a alors réalisé, vers la fin juillet 2007, que l'ensemble du système bancaire supportait des risques de crédits, non seulement dans les fonds que les banques finançaient, mais aussi dans les fonds qu'elles géraient. Ainsi, des créances titrisées à haut rendement (et donc à haut risque selon le Medaf) étaient elles-mêmes présentes dans certaines SICAV monétaires, placements jusque-là jugés sans risque, les « sicav monétaires dynamiques ». D'où une brutale chute de valorisation des sicav monétaires dynamiques dans les premiers jours d'août.

Le 9 août 2007, la première banque française par ses fonds propres[15], BNP Paribas, annonce le gel (réalisé le 7 août) des actifs de trois fonds monétaires dynamiques OPCVM d'une valeur totale de 1,6 milliards d'euros (gérés par BNP Paribas ABS Eonia, BNP Paribas ABS Euribor et Parvest Dynamic ABS) (liés aux sécurités des prêts aux États-Unis)[16]. La banque était incapable de chiffrer les actifs de ces fonds depuis que les négociations des (en) mortgage securities étaient virtuellement arrêtées et donc empêchaient les investisseurs de pouvoir déterminer le prix de marché security. Le 29 août, BNP Paribas annonce la fin du gel. Les fonds ont rouvert courant septembre avec des décotes d'au maximum 1,21 %[17].



11/06/2008
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